文(wén)：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元(yuán)，这是(shì)居(jū)民存款在连(lián)续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒(zǎn)了(le)一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超(chāo)额储蓄(xù)能否(fǒu)顺利释放(fàng)对判断(duàn)经济和资本市场走势至(zhì)关重(zhòng)要。这里我们尝试回答(dá)两(liǎng)个问题。一是4月居民存款同(tóng)比多(duō)减是不是超(chāo)额(é)储蓄释放的(de)开始？二是这一趋势(shì)能否延续(xù)？

　　对上述问题的(de)回答取(qǔ)决于存款会受到哪些因素的影响。一(yī)般影(yǐng)响(xiǎng)居民存款的(de)主要有这么几种行为：可支配(pèi)收(shōu)入、消费支出(chū)、金(jīn)融资产相关收支和房地产相(xiāng)关(guān)收支。

　　收(shōu)入(rù)增(zēng)长、消(xiāo)费减少、金融资产赎(shú)回(huí)、购房减少会推动存款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)；反之，收入(rù)减少、消费增加、认购(gòu)金融(róng)资产、购房增加、提(tí)前还贷等则会带动存(cún)款回落。

　　2022年(nián)居民存款(kuǎn)同比多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购房的结果(guǒ)（详见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄能(néng)否(fǒu)转(zhuǎn)化成超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽然居民收入增速放缓并(bìng)提前还贷(dài)，但因(yīn)为投资(zī)、购(gòu)房等(děng)下滑幅(fú)度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季(jì)度居民(mín)存款同(tóng)比多(duō)增2.1万亿则是收入修复和理(lǐ)财存(cún)款化的结果。

　　一季度居民(mín)人均可支配收入同比增长525元，理财存(cún)续(xù)规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿(yì)。另外(wài)，受银行办理速度放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证(zhèng)券）条件早偿(cháng)率指数(shù) 2 相比于2022年有所回落(luò)，即居民提前还(hái)款对存款的(de)拖累相比(bǐ)于(yú)去年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民消费和购房行(xíng)为修复，其对存款的支撑力(lì)度(dù)减弱，一季度(dù)人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出同比多(duō)增1575亿(yì)元。但因为(wèi)支撑因素的规(guī)模(mó)更大，所以存款继续回(huí)升。

　　4月(yuè)和(hé)一季(jì)度最核(hé)心的不同在于理财市(shì)场的变化。4月居民存款下滑(huá)可能的原因一(yī)是居民存款理财化；二是提前还贷规模(mó)增加(jiā)。因为居民收入和(hé)消费数据(jù)不(bù)足，暂时无法判断消费和收入(rù)在4月(yuè)对(duì)存款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理财(cái)是4月存款回落的核心原(yuán)因(yīn)，4月理财存量规模环比(bǐ)增加1.26物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖万(wàn)亿至25.5万(wàn)亿，结(jié)束了自(zì)去年(nián)10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配(pèi)理财等资产是理财风(fēng)险降低、收益(yì)回升和存款利率下滑共同作用的结果。受益(yì)于债(zhài)券(quàn)市场走强，今(jīn)年理财市场表现逐步好转(zhuǎn)，理财产品单位破净率从2022年12月峰(fēng)值(zhí)的(de)29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期(qī)下滑(huá)的存款利率，存款对居(jū)民的吸(xī)引力(lì)逐渐减(jiǎn)弱，而(ér)理(lǐ)财对居民(mín)的吸(xī)引力则(zé)不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模上(shàng)看，随着破净率进一步(bù)回落，居民还在继(jì)续增配理财(cái)产(chǎn)品，存款理财化趋势有(yǒu)望延续(xù)。

　　提(tí)前还贷规模扩大(dà)是(shì)存款(kuǎn)下滑的又(yòu)一个原因。4月早(zǎo)偿(cháng)率月均值相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行(xíng)4.3个百分(fēn)点，相比于3月上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民(mín)加(jiā)大提(tí)前还贷力(lì)度一是因(yīn)为首套房利(lì)率(lǜ)还在下(xià)降，居民提(tí)前(qián)还(hái)贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率，贝(bèi)壳研究院数据显示百城首套主流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比(bǐ)3月继续(xù)回落1个BP。二是政策(cè)放松后，1、2月(yuè)份(fèn)部分(fēn)积压的(de)还贷业务在(zài)3、4月(yuè)份办理，这(zhè)会推动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的来(lái)说，随(suí)着理财市场好转，此前因居民少消费、少投资、少买房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经(jīng)开始部分(fēn)回流理(lǐ)财(cái)市场了(le)，且5月初这一趋势还(hái)在延续(xù)。

　　往后来(lái)看，理财市(shì)场和提(tí)前还贷(dài)在后续几个(gè)月(yuè)里或继续成为(wèi)超额存款的主要流(liú)向。

　　五一旅游(yóu)人均(jūn)消费(fèi)水(shuǐ)平未见明(míng)显改善或部分表明当下(xià)居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超(chāo)额(é)储蓄的持有(yǒu)分化且并非主要来自(zì)消费，后续超额储蓄对消费(fèi)的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能(néng)否(fǒu)转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压的(de)购房需求逐渐释放(fàng)，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不(bù)会成为超储的主要(yào)流向。但(dàn)是因为按揭(jiē)利率存在明显利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个角度来看，主要因(yīn)为少买房、少投资(zī)而(ér)积攒下来的储蓄，在理(lǐ)财市场(chǎng)环境好转和(hé)存款利(lì)率下滑(huá)的(de)背景下或(huò)将继续回流到理财(cái)市(shì)场(chǎng)。

　　1 存款同(tóng)比增速使用金融(róng)机构住户存款余额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房(fáng)抵押贷(dài)款中债(zhài)务人提(tí)前偿付的(de)金额在资产池未偿(cháng)本金(jīn)余(yú)额的占比(bǐ)

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变动超预期(qī)，超额储蓄释放弱于预期，理财(cái)市(shì)场(chǎng)波动加(jiā)大

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